一、多逼空简介
一般而言，资金总比货物要多，在期货市场上，发生逼仓行情的，多为多逼空。而多逼
空又可以分为硬逼仓和软逼仓。
所谓硬逼仓是指多头主力单纯利用资金的优势，大幅扩仓及拉升近月合约，使近月合约
中的空头因短期组织不到仓单而高位认赔出局，而硬逼仓的后果往往是会造成远期合约因为
主力多头卖出而出现对近月合约的大幅贴水，同时因为现货对近月合约的贴水过大，吸引现
货商踊跃入库。90年代国内期货市场的早期，国内诸多商品的多逼空多为硬逼空，并造成了
较为恶劣的影响。比如上海建材交易所的夹板、苏州交易所的红小豆、海南交易所的咖啡和
天然橡胶、北京交易所的绿豆等等。
所谓软逼仓一般两步。第一步，多头利用资金（自身资金实力强或者得到银行信用支
持）和现货渠道，在现货市场持续收购现货囤积，或者注销仓单，造成现货出现紧张局面，
使现货对期货形成升水。第二步，维持近月期货持仓部位，迫使无仓单的空头高位离场。总
体上，软逼仓比硬逼仓更为隐蔽，持续时间可能更长，成功的概率也更大。伦敦交易所06-
07年，就曾出现较为明显的软逼仓行情，迫使亚洲资金包括中国、韩国、日本的资金损失惨
重。
二、 目前伦敦铜可能已处于软逼仓
1） 库存出现持续下滑和注销仓单大幅上升
从去年7月开始，伦敦铜库存出现持续下滑，其中亚洲地区的库存下降明显，国内融资
铜占据了主要力量（即通过银行信用进口铜，资金占用25%-30%，点价获得仓单后，抛入国
内现货市场获得资金，或者抛入国内期货市场，仓单抵押后获得资金，这已类似短期融资，
融资成本为进口亏损额）
在亚洲地区库存跌近09年9月新低后，注销仓单量大幅飙升，从去年第四季度的2%左右涨至
目前超过30%，而注销仓单集中于北美地区，市场传言摩根大通是幕后的操盘手。如果伦敦
铜库存减掉注销仓单，实际可用的期货仓单不足20万吨。而3月交割（截至3月21日的交割
日）的持仓量超过4万手（截至上周末），合计4万手*25=100万吨，所幸伦敦铜是执行滚动
交割，即每日交割制度，能减缓空头交割的压力，但这里也存在迁仓升水的压力。
2） 伦敦铜现货升水贴水情况
随着伦敦库存下降以及注销仓单增加，伦敦铜现货出现紧张，现货对三个月期货价格从
去年12月贴水超过25美元，持续出现反弹，上周一度出现升水20美元。截止3月1日的情况
是，现货对三个月期铜贴水2美元左右。目前库存仍在持续下滑中，建议投资者应密切关注
北美地区库存变化情况。
三、 国内铜的情况
1） 国内消费情况一般，库存庞大
由于房地产以及汽车行业景气度下滑，国内铜加工行业开工率下降，根据调查，国内铜
管企业开工率在55-60%，而去年同期70%-80%。去年第四季度大量进入的融资铜家中了国内
库存压力，上海期货交易所库存出现持续增加状态，总量已超22万吨（截止3月2日）创下了
2002年8月以来的新高，而上海外高桥保税区仓库里尚有30万吨左右。
2） 国内现货对期货小幅贴水
以长江现货均价与上期所当月结算价为例，目前保持在200元左右的贴水状态。
3） 外强内弱格局
由于国内铜涨幅小于伦敦铜，内外盘比价从年初7.3附近，下行至近日7.0，创下了今年
的新低。
进口关税0%，增值税17%，杂费200元/吨，计算
国内铜进口成本=（8650-2 110）*1.17%*6.3 200=64755
3月2日，上海长江现货均价60350
目前进口铜亏损超过4400元/吨。
巨额的进口铜亏损可能使融资铜的进口出现减少
5） 一个猜测
由于目前内外盘铜比价处于历史低点附近，不排除国内有反套资金（即买国内抛国际）
已运行其中，其希望国内的涨幅超过国外而获得利润，但反套盘风险来自于头寸暴露（我国
在LME没有一级代理），一旦这些在伦敦市场的空头部位成为基金软逼仓的对象，那么未来
伦敦铜的价格仍有望在短期继续保持强势甚至再上一台阶，虽然国内反套资金可以通过国内
铜的多头部位的上涨而获得利益得到补偿，甚至如果操作得当，不排除也会出现国内盈利略
大于国外的亏损，但这也在客观上造成了国内期货资金的外流，而国际基金始终处于较为有
利的捕猎者的角色，把国内期货资金作为自己的取款机。2006年-2007年国内反套资金的运
作，为伦敦铜的上涨起了添砖加瓦的作用。
四、 沪铜何去何从
对于全球铜价起到关键影响的仍是来自于宏观经济面，这包括目前欧债危机的前景、美
国QE3的是否实施，中国宏观经济政策。如果外围没有黑天鹅的袭击即处于相对平静期，基
金的运作将对铜价产生重要影响。而对国内铜起到支配作用的仍是外盘铜，伦敦铜的涨跌对
沪铜作用仍是决定性的。
1） 技术分析
上图为伦敦铜周K线连续形态，前期双头下跌以来的颈线位置在8700-8800美元一带，可将此
价格视为重要的技术关口，若伦敦铜仍成功站稳8700-8800美元，沪铜出现补涨的概率将加
大。
上图为沪铜日k先连续，目前在58500-62000震荡已超过一个半月，期价受限于外盘的强势以
及国内库存的压力之间的矛盾，但如果外盘铜若能将8700-8800美元转阻力位支撑，沪铜仍
有望出现补涨行情，前期的震荡将成为上涨的中继形态。
2） 对于未来行情演绎的预测
第一种，伦敦铜软逼仓后站稳8700-8800，沪铜出现补涨，内外盘比价恢复到7.3以上。
第二种，伦敦铜软逼仓后，停留于8200-8500附近，沪铜继续区间震荡等待消息面变
化。
第三种，伦敦铜因黑天鹅打击，跌破8100，沪铜领跌，后逐步出现抗跌，内外盘比价恢
复到7.3以上。
3） 操作建议：
综合以上分析，沪铜总体的交易背景因处于伦敦处软逼仓中而较为复杂，若加上更为扑
朔迷离的全球宏观经济面的情况，其操作的难度更大，但复杂中也有简单的一面，即技术上
关注伦敦铜在8700-8800一带表现，若出现有效站稳，应考虑短线果断买入沪铜博取补涨利
益，而若伦敦铜跌破8100美元，可考虑抛空，但在跌势的后期，应逐步减少空头部位以保住
收益。
